John Rekenthaler 指数投资优劣惹争议

2020-06-07 13:52:34 来源:P生活店122人评论

John Rekenthaler 指数投资优劣惹争议

最近一篇学术论文引发业界辩论关于指数投资的价值。

业界反对指数投资的声音从未停过。如果被动式基金从不存在,传统基金经理将会每年额外收到400亿美元的费用(目前,指数基金和ETF大概持有5万亿美元资产,主动式管理基金的费用比率为0.8%。)

最近一份由4位教授──Miguel Anton、Florian Ederer、Mireia Gine和Martin Schmalz──撰写的学术论文,再次引发关于被动式投资的激烈讨论,连媒体也甚为关注。

论文题为《共同所有权、竞争和高层诱因》(Common Ownership, Competition, and Top Management Incentives),来自美国密歇根大学及欧洲公司治理研究所(European Corporate Governance Institute)。

关心行业而非个别公司

该论文引发支持和反对指数基金的声音。

指控一:由于指数基金投资于整个市场,基金经理不会关心个别公司是否成功。

我的想法是:当整体市场向好,指数基金经理当然是最快乐的。不过,我相信大多数持大型公司股票的基金经理的情况亦差不多,所以这一个指控对我来说并不是很有力。我认为教授们的观点似乎适用于所有形式的专业管理投资,而非仅仅指数投资。不过,指数基金经理关心整个行业而不是个别公司,则肯定是事实。

指控二:指数基金经理不希望互相竞争。

指数基金经理不希望其持有的公司有明显竞争,令公司之间出现输赢,并让消费者从竞争中受益。他们会希望业界成员悄悄合谋,使整体行业的利润率可以高于在竞争环境下的利润水平。

我的想法是:作为一间公司的股东,我当然希望公司的利润愈高愈好,以带动股价尽量上升。如果这可以通过与整个行业的公司合谋定价就达到,这也可,我不会批判CEO如何做他们的工作;我只在乎结果──这就与所有理性的主动投资经理和指数基金经理一样。

指控三:指数基金经理不会挑战高级管理层的薪酬制度。

传统基金经理会希望其持有的公司能打败其他公司以在行业取得领导地位,因此它们倾向招聘有欲望和非常积极的企业管理人员,而且会以不同做法确保那些CEO的贡献与其高收入相称。相比之下,指数基金公司则不介意录用一些容易满足的人当CEO。

教授们的报告指出,贝莱德、领航和富达在就行政人员薪酬计划进行代理投票时,「最少96%的时间」投下赞成票。

我的想法是:现时,其他股东约佔整体股市的75%,而他们对此议题的赞成率是88%。如果市场上有四分之三的股东在代理投票时接近90%时间都投赞成票,究竟其余四分之一在96%时间赞成又有多大影响?来自一小群投资者的少许差距是否足以改变CEO薪酬制度?

教授们指出,有间接证据显示,被动资金拥有公司的比率与高级管理层薪酬水平挂鈎。这可能是正确的,但任何其他因素都可能影响这关係。

公司盈利过高是病徵

指控四:公司可能「盈利过高」。

《经济学人》的一篇文章写到:「高盈利可以是一种病徵。它可能代表企业擅长于创造财富(例如是透过垄断行业)多于创造价值。如果公司取得的利润高于它们可以花费的水平,可能会导致需求短缺。」这将令消费者买贵货,使收入不平等和低效地分配。

我的想法是:一直以来,华尔街都认为美国企业管理层的其中一大错误,是试图以提高收入和员工数量而非利润来建立生意王国。而近年很多学术研究人员和商业新闻亦加入传播此论调,大力强调对股东最好的情况就是最适合美国的情况。

根据这种说法,指数基金应该是英雄而不是反派。如果指数基金的表现一如教授们的描述,即意味指数能够达成主动式基金经理几十年来也无法达成的事:要CEO们尽量让股东获取价值。

看清全局比较重要

在我看来,环球经济趋势远远比企业高层决策的集体失败或成功更重要,而认为后者比较重要的,可能是因为了解个别问题比看清全部事实更为简单。

目前在美国最热门的两大投资故事,就是公司利润水平非常高以及指数投资非常火热。人们很自然会以为两者之间有联繫,但迄今为止,似乎没有太多证据指出两者的关係。

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